Due Diligence nel Settore delle Costruzioni: Analisi Finanziaria per Operazioni M&A

Le imprese di costruzione mettono in discussione i framework standard di diligence. Il riconoscimento dei ricavi dipende dalle stime del costo a finire. Gli utili sono guidati dalle commesse e irregolari. Il bilancio include sovrafatturazione e sottofatturazione che richiedono un'interpretazione attenta.

Per i team di transaction services, la diligence nel settore costruzioni richiede un'analisi a livello di commessa. I bilanci consolidati oscurano la performance delle singole commesse, che e dove risiede il rischio reale.

Analisi dei Ricavi a Livello di Commessa

Il riconoscimento dei ricavi nelle costruzioni segue tipicamente il metodo della percentuale di completamento, ora regolato dai criteri di riconoscimento nel tempo dell'ASC 606. I principali input sono il valore contrattuale e il costo totale stimato.

Stime del costo a finire. Queste sono le proiezioni del management sui costi rimanenti delle commesse aperte. L'accuratezza di queste stime determina direttamente i ricavi e il margine lordo dichiarati. Testare le stime confrontando le proiezioni storiche del costo a finire con i risultati effettivi.

Varianti contrattuali. Varianti approvate, in attesa e contestate influenzano il valore contrattuale. Valutare se le varianti in attesa sono incluse nel riconoscimento dei ricavi. Le varianti non approvate riconosciute nei ricavi rappresentano un rischio.

Riserve e claim. Importi che l'appaltatore richiede al cliente per lavori aggiuntivi o ritardi. Il riconoscimento dei claim nei ricavi e aggressivo e dovrebbe essere esaminato attentamente.

Rettifiche al backlog. I contratti possono essere modificati, risolti o ritardati. Il team di diligence deve valutare la qualita del backlog, non solo la sua dimensione.

Ogni commessa aperta dovrebbe essere esaminata individualmente. Una singola commessa problematica puo annullare il margine dell'intero portafoglio.

Qualita del Backlog

Il backlog rappresenta il lavoro contrattualizzato ma non ancora eseguito. E l'indicatore primario dei ricavi futuri, ma la sua qualita varia:

Stato contrattuale. Contratti firmati, lettere d'intenti e accordi verbali hanno diversi livelli di certezza. Valutare come la target classifica il backlog.

Composizione dei margini. Il backlog ponderato per margine atteso rivela la redditivita del lavoro futuro. Un backlog in crescita con margini in calo e un segnale d'allarme.

Qualita della clientela. Valutare la solvibilita dei clienti nel backlog. Le controversie nelle costruzioni spesso comportano ritardi nei pagamenti o trattenute.

Rischio di esecuzione. Commesse grandi e complesse comportano un rischio di esecuzione piu elevato. La disponibilita di manodopera, le interruzioni della catena di fornitura e le condizioni meteorologiche possono influenzare tempistiche e costi.

Tasso di consumo. Quanto velocemente il backlog viene convertito in ricavi. Tassi di consumo in calo suggeriscono ritardi nelle commesse o riduzione dell'ambito.

Considerazioni Patrimoniali

I bilanci delle imprese di costruzione includono voci che richiedono un'analisi specialistica:

Sovrafatturazione e sottofatturazione. La sovrafatturazione (fatturazioni superiori ai costi e agli utili stimati) rappresenta contante ricevuto per lavori non ancora eseguiti. La sottofatturazione (costi e utili stimati superiori alle fatturazioni) rappresenta lavoro eseguito ma non ancora fatturato. La posizione netta e il suo andamento rivelano le dinamiche dei flussi di cassa e l'aggressivita del riconoscimento dei ricavi.

Crediti per ritenzioni. Importi trattenuti dai clienti fino al completamento della commessa. Valutare l'aging, la recuperabilita e la percentuale tipica di ritenzione.

Attrezzature e flotta. Le imprese di costruzione possiedono attrezzature pesanti significative. Valutare eta, condizioni, utilizzo e la suddivisione tra capex di manutenzione e di sostituzione.

Volatilita del capitale circolante. Il capitale circolante nelle costruzioni e altamente variabile. Le grandi commesse creano differenze temporali nei crediti, debiti e fatturazioni. L'obiettivo di capitale circolante netto deve tenere conto della stagionalita e della volatilita guidata dalle commesse.

Fideiussioni e Assicurazioni

La capacita di fideiussione e un vantaggio competitivo e un vincolo:

Programma fideiussorio. Valutare la capacita fideiussoria aggregata della target, i limiti per singola commessa e la relazione con i garanti. Il cambio di proprieta puo innescare revisioni delle fideiussioni.

Utilizzo delle fideiussioni. Utilizzo attuale rispetto alla capacita. Un utilizzo elevato limita la capacita di partecipare a nuove gare.

Programma assicurativo. Responsabilita civile, infortuni sul lavoro, responsabilita professionale (per design-build) e rischio costruzione. Esaminare la storia dei sinistri, i tassi di esperienza e i costi assicurativi rispetto ai ricavi.

Storico dei sinistri. Sinistri in sospeso, contenzioso e procedimenti di risoluzione delle controversie. Le controversie nelle costruzioni sono comuni e possono essere materiali. Il team di diligence dovrebbe valutare ogni sinistro materiale individualmente.

Analisi dei Subappaltatori e della Manodopera

Le imprese di costruzione dipendono da subappaltatori e manodopera specializzata:

Dipendenza dai subappaltatori. La percentuale di ricavi subappaltata rispetto a quella eseguita direttamente. Un'elevata dipendenza dai subappaltatori comprime i margini ma riduce i costi fissi.

Disponibilita di manodopera. Accesso a manodopera specializzata nei mercati geografici della target. La carenza di manodopera aumenta i costi e ritarda le commesse.

Relazioni sindacali. Accordi di contrattazione collettiva, requisiti salariali prevalenti e obblighi previdenziali. Questi influenzano le strutture di costo e la flessibilita operativa.

Normalizzazione dell'EBITDA

La normalizzazione dell'EBITDA nelle costruzioni richiede rettifiche specifiche del settore:

• Rettifiche di fade per margini insostenibili su commesse completate
• Normalizzazione per utili o perdite a livello di commessa
• Rettifiche per i costi di proprieta delle attrezzature (economia della flotta propria vs. noleggiata)
• Rettifiche per la remunerazione dei proprietari per imprese private

Queste rettifiche dovrebbero essere incrociate con il framework della guida alle rettifiche dell'EBITDA e supportate da un'analisi dettagliata a livello di commessa. Una normalizzazione efficace dipende dall'accesso a dati granulari di commessa, il che rende l'estrazione dati ERP particolarmente importante nelle operazioni nel settore costruzioni.

La due diligence nelle costruzioni e diligence di commessa. Il deal team che analizza l'azienda a livello di commessa, piuttosto che affidarsi ai bilanci consolidati, fornisce la valutazione piu accurata della qualita degli utili e del rischio dell'operazione.